• 中国创新药领头羊的市值，未到全球市值前十的及格线；
• 恒瑞自研管线占比仅次于辉瑞，位列全球第二；
• 在大量自研管线的支撑之下，恒瑞与MNC合作的模式变得更灵活多样；
• 礼来、诺华、默沙东等MNC正在积极并购，强生稍显平静。
2026上半年进入倒计时，全球医药资本市场行情正在经历新一轮调整。截止至6月11日，今年以来纳斯达克生物科技指数微涨0.99%；中华香港生物科技指数下跌13.95%；中证医药指数更是跌去了14.23%。对比同期，纳斯达克指数上涨8.29%，恒生指数下跌6.22%，上证指数微涨0.08%。
在市值排行前十的MNC（见下图），截止至6月10日，礼来继续断崖式领先，再次跻身万亿美元俱乐部，与伯克希尔·哈撒韦比肩。排在第二位的强生，市值5741亿美元，与礼来相差不止一个身位。艾伯维则始终稳坐第三，当前市值3974亿美元。曾经在2024年站上6500亿美元市值的诺和诺德，当下市值1896亿美元，排在市值前十榜的第七位。第十名赛诺菲，市值刚好是礼来的十分之一。
震荡之后的中国市场，如果算上百济神州，目前市值过千亿人民币的生物医药公司仅剩4家。截至至6月10日，百济神州以3227亿位列第一，第二名的恒瑞医药3088亿，第三名翰森药业，市值1774亿，信达生物1267亿位列第四。而百利天恒、康方生物和科伦博泰，正面临市值的回落。（见下图）
从市值体量对比来看，全球第一的礼来约等于18个百济、20个恒瑞，而全球第十的赛诺菲约等于1.8个百济、2.4 个恒瑞。看来，当下中国创新药的领头羊，还很难摸到全球市值前十的及格线。但是，如果从管线数量来看，恒瑞的163条管线中94%为自研，据Citeline发布《2025年医药研发年度回顾》显示，这一比例仅次于辉瑞，位列全球第二。
从管线供货商，到全球研发合伙人
在大量自研管线的支撑之下，恒瑞与MNC合作的模式变得更灵活多样。最近，与BMS达成的Co-Co合作（共同开发+共同商业化），又让其成为“第一个吃螃蟹的人”。
双方就肿瘤、血液、自免领域的13 个早期临床前管线开展合作，其中，恒瑞获得BMS 4款产品中国大陆+港澳独家商业化权益；BMS获得恒瑞4款产品+5个联合开发项目中国大陆+港澳以外全球权益。部分管线恒瑞有权行权，全球联合开发、联合销售、按比例获取全球净利润。
恒瑞将获得9.5亿美元相关付款（首付款 6亿美元、第一笔周年款1.75亿美元，以及2028年有条件付款1.75亿美元），潜在合作总额最高可达152亿美元。
紧随其后的信达生物与辉瑞达成的Co-Co合作，首付款6.5亿美元，叠加最高98.5亿美元研发、监管及商业化里程碑，远期潜在总交易金额最高105亿美元。双方围绕12个早期肿瘤创新项目合作（8个信达早期管线+4个辉瑞提议全新项目），其中4个核心项目采用Co-Co模式，全球联合开发、欧美市场联合商业化并共享净利润，信达保留全部项目大中华区权益；其余项目按授权交易模式，辉瑞承担全球开发成本。研发分工上，信达负责项目早期临床推进，辉瑞主导后期全球临床开发、注册与海外商业化落地，上市后信达可享有双位数比例销售分成。
消息公布当天，信达生物股价上涨超11%。反观恒瑞与BMS的交易，二级市场投资者的热情并不算太高。对比交易细节，恒瑞与BMS是更纯粹的管线双向互换，深度Co-Co合作。而信达和辉瑞则是Co-Co与BD的混合模式，意味着信达在全球共同开发和商业化上的成本比恒瑞更少。
当然，这几年恒瑞一直在试水出海的模式，TSLP单抗（SHR-1905）与GSK达成的BD交易被认为是一笔吃亏的买卖，但确实为后来的NewCo模式搭建了雏形。而在交完2500万美元的学费之后，恒瑞接连完成了两项NewCo，其中，Kailera（原 Hercules）已实现纳斯达克上市。
更全面的管线/适应症布局
信达生物在最近几年不断夯实非肿瘤业务的能力，逐步扩展治疗领域，与肿瘤业务形成互补。目前公司已有18个产品上市，覆盖肿瘤、眼底病、自免及代谢四大疾病领域。
在研管线中，IBI363(PD-1/IL-2α-bias) 的首个全球多中心III期临床研究已启动，用于治疗IO耐药鳞状NSCLC，首个中国关键性II期临床研究已启动，用于治疗IO初治黑色素瘤。IBI343（CLDN18.2 ADC）的首个三线胃癌国际多中心III期临床研究正在中国及日本进行，用于三线胰腺导管腺癌的中国III期临床研究也已经启动。
非肿瘤领域，IBI324(VEGF/ANG-2)用于治疗眼底疾病，合作伙伴Ollin Biosciences公布了该药头对头法瑞西单抗 （faricimab）的临床Ib期JADE研究中的积极顶线数据。 结果显示，在糖尿病黄斑水肿患者中，IBI324显示出更快速、更大幅度的视网膜干燥疗效；在DME和湿性年龄相关性黄斑变性患者中，显示出数值更优的最佳矫正视力改善。
翰森制药的王牌依然是阿美替尼。该药联合化疗用于一线NSCLC的方案在今年初获批，成为该药获批的第五项适应症，覆盖了从早期到晚期EGFR突变NSCLC患者的全病程治疗，进一步巩固了其在 EGFR-TKI的地位。此外，阿美替尼已在欧盟、英国获批上市，2025年与Glenmark 达成超10亿美元的海外授权合作。
目前，翰森制药围绕 40余款候选项目，正在开展 70 余项临床试验。其中，risvutatug Rezetecan（B7-H3 ADC）正在中国开展针对骨与软组织肉瘤、二线小细胞肺癌（SCLC）的III期临床试验，针对广泛期小细胞肺癌（ES-SCLC）的全球 III 期临床试验也已启动。今年5月，该药针对去势抵抗性前列腺癌、食管鳞癌的治疗被纳入突破性治疗药物。
翰森旗下另一款B7-H4 ADC（研发代号：HS-20089）针对卵巢癌已开启 III 期临床试验，同样被纳入突破性治疗药物。
此外，公司的BTK抑制剂、EGFR/c-Met ADC、KRAS G12D抑制剂也已进入临床。
在非肿瘤领域，翰森与默沙东达成合作，共同将HS-10535（口服GLP-1）推进至肥胖症临床试验。另一款GLP-1/GIP 双靶激动剂HS-20094针对2型糖尿 病、肥胖/超重适应症正在中国开展III期肥胖症试验；同时，合作方再生元正在美国进行该药的II期试验。
此外，翰森的TYK2 抑制剂、IL23p19 单抗针对中重度斑块状银屑病均已启动 III 期临床试验。
海外市场销售的接力棒
回过头来看百济。这几年，百济正在摆脱作为中国生物医药公司的影子，成长为一家真正意义上的全球化药企。事实上，它是目前唯一在海外实现产品销售收入，并同时在港股、科创板、美股三地上市的医药公司。相较于中国药企密集的BD 交易，百济凭借其在海外得天独厚的商业化优势，更倾向于“苦练内功”。
2026年一季度，核心产品泽布替尼的全球销售额达到75.98亿元人民币，同比增长33.5%。其中，美国市场贡献了52.83亿元（约合7.6亿美元），同比增长30.8%；欧洲市场销售额12.66亿元，同比增长51.4%；中国市场销售额6.51亿元，同比增长10.4%。对比2025年一季度，泽布替尼全球销售额为56.92亿元，同比增长63.7%，其中美国市场40.41亿元，同比增长61.9%。不难看出，增速已有所放缓。
在血液瘤领域，BCL-2抑制剂索托克拉已在今年1月获NMPA批准上市，并在5月获FDA加速批准，用于治疗既往接受过至少两线系统治疗（含BTK抑制剂）的复发/难治性套细胞淋巴瘤（MCL）成人患者。在研产品中，BTK降解剂 BGB-16673已进入III期临床，用于治疗复发/难治性慢性淋巴细胞白血病（CLL/SLL），并正在拓展慢性自发性荨麻疹等自免适应症；新一代BCL-2 抑制剂BGB-21447目前处于 I/Ib 期临床。这两款产品有望与泽布替尼共同构筑起百济在血液瘤领域的护城河。
实体瘤领域，除了已经商业化或获批的替雷利珠单抗和泽尼达妥单抗，临床后期产品包括CDK4 抑制剂、GPC3×4-1BB 双抗、B7-H4 ADC。
目前，百济有40多条管线（临床+商业化），而就在今年一季度，百济砍掉了6 个差异化不足的早期项目，包括5个肿瘤项目和1个自免项目。另外，百济全资子公司通过关联交易，与华辉安健达成合作，获得一款PD-1/CTLA-4 /VEGF三抗的开发、生产和商业化的独家许可。在这个靶点上，目前只有基石药业公布了I/II 期临床数据。
MNC：强而有效的收购
万亿市值的礼来正在变得越来越全能，已覆盖肿瘤、神经、代谢与减重、自免、疼痛等8个治疗领域。
最近礼来还通过收购Engage Bio，获得非病毒DNA递送平台Tethosome；又以最高总金额38亿美元收购了两家疫苗公司——Curevo和LimmaTech Biologics。其中，Curevo的核心产品带状疱疹疫苗 aimzosvatein ，有望挑战GSK旗下Shingrix的地位。
此外，礼来近期收购的Ajax Therapeutics和Kelonia Therapeutics，分别公布了血液瘤领域的两款在研产品临床数据：Ajax的II型JAK2抑制剂，在2026EHA大会上公布了首批临床数据；Kelonia在2026 ASCO上公布了其体内CAR-T项目在多发性骨髓瘤适应症的临床数据。
拓展阅读
同样在2026年并购活跃的还有诺华和默沙东。
而强生，2026年以来在并购和BD交易方面鲜少动作。这家公司似乎正在面临一些挑战：昔日的百亿级核心产品乌司奴单抗（Stelara）2025年专利到期，随着大量仿制药涌入，2026年一季度其销售额同比暴跌超60%。此外，戈利木单抗（Simponi）、马昔腾坦（Opsumit）的专利到期风险也将在今年下半年开始凸显。
在管线方面，血液瘤和自免仍然是强生最具实力的赛道。其中，Teclistamab（特立妥单抗）在今年公布了针对多发性骨髓瘤二线治疗III期阳性数据； Nipocalimab（FcRn单抗）正在布局红斑狼疮、干燥综合征、自身免疫性溶血贫血等多个适应症。值得一提的是，强生在2025年斥资146亿美元收购Intra-Cellular Therapies，此举将补齐强生在神经精神领域的管线短板。
不过，就在几天前，强生10亿美元现金收购了Firefly，押注热门靶点KRAS。
编辑 | 姚嘉
yao.jia@PharmaDJ.com
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