“投资香港生命科技，我们生活在最好的时代”｜遇见柳达

研发客：18A通道经历了从无到有、从冷清到狂热、再从寒冬到复苏的周期。您怎么看?

柳达：

首先回顾历史。因为理解行业发展历史，才能更清楚地思考今天的问题，尤其是香港资本市场。大家不要期望太高，认为所有企业都能活得很好，那是不可能的。我们可以先了解美国在这方面的历史发展作为参考。从1979到2000年，一共有340个生物科技IPO，今天你还能记住几家？可能不超过五家。基因泰克现在成为瑞士罗氏制药的一部分，安进还在，但大部分早就消失了。这说明一个事实：这个领域真正能存活下来的公司只是少数。在中国也会如此。即便今天公司成功上市，最终也只有为数不多的企业能够被人记住，或者继续独立运营。更多的企业则会因融不到资金而逐渐消失。所以开始就要了解这一情况。

研发客：那什么样的企业才能活下来？

柳达：

我投资主要集中在三类企业——可以产生范式转移的创新型企业、可以导致大规模可及性的普惠型企业、可以解决行业瓶颈的突破型企业。我认为这三类企业都会生存下去。

在创新方面，如果企业不是细分领域的领导者，并且不具备全球竞争能力，在今天的全球激烈竞争中，很难存活。能够去香港IPO的企业，已经经历千辛万苦，达到一个关键里程碑。

另一个关键里程碑是成为生命科技独角兽。独角兽的投资概念源于美国加州。时过境迁，在生命科技领域，我对独角兽有自己的定义——不只是创新企业的估值，更重要的是企业在细分领域的领导地位。我做过统计研究，在1980~2020年，绝大多数细分领域中只有两到三家企业成为市场的主导者，获取全球市场的绝大部分利润。例如：在胰岛素领域，礼来和诺和诺德在很长一段时间里，加起来占了全球90%以上的市场。产业高度集中是基本规律。相关的详细内容可以参考我的著作《生命科技投资启示录》。

一家企业能够在资本市场上市当然是好事情，说明投资人愿意投资参与企业发展。但是企业发展的核心是全球竞争能力，你的企业是否能在细分领域成为那两到三家的头部之一？假如不是，你如何说服投资者？

一个大家普遍关心的问题是中国企业哪天可以成为跨国企业。在过去40年，全球前二十名的制药企业，都在至少一个治疗领域拥有绝对优势，并且拥有其全球市场。我相信中国企业也不例外。

研发客：您刚刚提到范式转移，能不能具体阐述？

柳达：

2025年1月，DeepSeek出现。由此引出两件事，一是DeepSeek momentum，二是DeepSeek model，代表趋势及商业模式。什么是DeepSeek model？在过去三十年里，唯一一家美国以外的公司，导致美国股市一天损失万亿美元市值的，就是DeepSeek。没有第二家。你可以挑战我这句话，欢迎去找反例。

DeepSeek使我联想到生命科技健康领域的传统认知及商业模式。“十年时间、十亿美元投资”的说法延续三十多年，现在变成“二十年时间，二十亿美元投资”，大家也普遍接受。让我开始质疑这个商业模式的是2024年12月4日United Health的CEO被枪杀件事，震惊美国。这次暗杀说明医疗健康已经成为一个严重社会问题。美国最新的国情咨文显示，18%的GDP花在医疗健康上。但是在另一个根本指标人口预期寿命方面，中国在此指标已经超越美国。美国花费了如此多的钱，效果并不好，我们必须质疑为什么还要学美国模式？如果学习美国模式，学习什么？我们不能照搬一条错误的路。

当旧的范式无法持续，新的范式就会出现，这是历史规律。新的商业模式具备短周期、高产出、病人宽覆盖的特点，正好与旧模式的高投入、低产出、病人窄覆盖相反。更重要的是，范式正在发生转移，基于两个基本因素：一是中国的崛起，14亿人规模、效率及经济积累；二是人工智能在生命健康领域的应用。新范式正在颠覆全球行业格局。

研发客：您提到中国效率。能不能具体说明中国在生命科技领域的结构性跨越？

柳达：

中国生命科技领域正实现从追随者到领跑者的结构性跨越，从仿制到创新的革命性变化。源头创新突破持续涌现，2024年全球一类新药占比超30%，较2015年提升20余个百分点。监管申报环节，2024年中国临床试验登记量超7100项，首次跃居全球第一。研发管线规模稳居全球第二，2025年在研药物达7041个，全球占比升至29.5%，十年复合增长率超23%。商业转化成果斐然，2025年创新药对业务拓展（BD）交易总额突破1300亿美元，较上年翻倍，全球BD规模级交易占比升至42%，标志着中国创新已深度融入全球产业链。

20多年前我刚回到中国时，中国没有一个自主创新药。（如有不同意见，欢迎举例反馈。）我也是中国医药行业最早一批做业务拓展BD的经理人，那时我的央企领导不知道BD是什么意思。时至今日，BD交易的数量及质量变化超出了所有人的预期。这些变化说明在资本市场上格局较以前完全不同。

研发客：回到香港市场。您觉得现在是投资香港IPO的好时机吗？这个窗口期有多长？

柳达：

我认为现在是参与香港IPO投资的黄金窗口期。因为，全球的生命科技资本市场进入了增长周期。美国、香港两地均呈现5年左右“低-高-低”起伏的周期演变路径。例如：美国自1980年起，到2025年，45年间历经多轮完整波动周期，大致5年为一个循环。在2018年港交所18A政策实施后，港股生命科技投资开始周期运行。但是有两个意外因素导致香港资本市场的第一轮周期的寒冬阶段较长，一是疫情影响，一个中国与美国之间的关系处于建交以来的冰点。美国在立法、经济、舆论方面制裁、打击香港，导致美国的金融机构不敢投资在香港上市的中国企业。但是，这些外部因素都不会改变资本市场的周期规律。

研发客：在上一期资本寒冬以及第一个周期中，中国公司学到的教训是什么？

柳达：

经历过第一轮周期的企业，既有外部大环境的问题，也有公司内部的问题。我的观察是：相当多失败的公司，不是因为科学不行，也不是研发管线不行，而是败在公司管理及治理方面。科学家创始人很少具备上市公司管理经验及资本市场经验，较大比例的公司失败都可以归属于公司治理问题。另外，在BD方面，该卖资产的时候一定要卖。因为，公司首先要活下去，才可能谈发展。有些创始人希望管线资产待价而沽，结果却错过了出让的好时机。

研发客：第一代IPO的公司创始人和现在这一代IPO的公司创始人，有没有什么区别或提升？

柳达：

新一轮创业公司的创始人年龄普遍比第一轮创始人要年轻，这是好事。说明创始人更有活力、更有梦想、工作更持久，他得干活儿，不能套现后躺平。在第一轮上市企业中，有些人在公司上市以后确实躺平了，但这一轮会少一些。

第一轮创业公司的创始人是10几年积累的爆发，他们大多是留学海外的科学家，尤其是留学美国，他们回到中国实现企业家的梦想，并且非常成功。而在这一轮，创始人的专业背景更加多元化。

研发客：由于香港金融市场的势头很猛，有人说香港可能成为下一个纳斯达克。您怎么看？

柳达：

我简单回答几点。第一，在很长时间之内，香港不可能取代纳斯达克。最根本的原因是美元霸权。只要美元霸权一天不倒，这件事就很难办到。第二，纳斯达克吸引了全球的资金，包括美国公民的养老金投资。但遗憾的是，我在香港看到相当多香港人、内地人，都把钱投到美国资本市场，而不投香港资本市场。你自己都不投自己国家的市场，对自己国家的企业都没信心，怎么可能成为纳斯达克？第三、纳斯达克吸引的是全球企业上市，不只是美国、还包括欧洲及亚洲。香港主要吸引中国的企业上市。

香港不需要成为纳斯达克，香港只需要成为更好的自己。香港要独立、专注、有特色、成为亚太区的金融中心。成为领导者需要有格局、胆量、生存土壤，成为跟随者则比较容易。全球金融中心一定是与全球政治格局相关。

研发客：香港生物科技资本市场的核心竞争力到底是什么？

柳达：

香港的定位是成为全球生物科技的主要资本市场之一，是亚洲中心。但现实是，来香港IPO的公司，95%以上是中国内地公司。香港吸引的美国、欧洲的科技创新企业很少。个别几个也是主要由华人创建的企业。内地有两千多家Biotech，这是来香港上市的基本盘。香港将来也一定会吸引一批东南亚公司、欧洲公司，甚至少量美国公司来香港资本市场上市，多元化公司来源地结构。必须指出的是，生命科技初创企业主要集中在中国与美国。

香港有服务资本市场的全球法律、财务、审计体系，有庞大数量的家族办公室，有中文及英文的双语环境，有非常清晰简洁的成为永久居民的申报机制。更重要的是，香港依靠祖国大陆。资本市场必须与实体经济紧密结合。以上就是香港的竞争优势。

我们要问自己，为什么创新科技公司选择香港上市？香港的竞争优势是否满足他们的需求？

研发客：您觉得香港缺乏长期专业的生物医药基金吗？

柳达：

是的。在香港真正参与并且专注于生命科技健康投资的、做长线的基金凤毛麟角。有兴趣的朋友可以查一下自从2018年以来全部18A的基石投资者名单，足以验证我的观点。

美国经过40年的发展，有众多的专注于生命科技健康投资的各类基金。在欧洲，在这类基金方面过去10年已经有长足进步。

香港今天在国际生命科技融资领域的地位，使专业基金的成立及数量提升成为一种趋势及必然。我们华润正大生命科学基金成立于香港，是中国华润集团及泰国正大集团的合资基金。我们是投资生命科技独角兽的倡导者、践行者。团队深耕医疗健康领域30年，构建了资本+产业，中国大陆+美国+香港的多维度综合网络。基金投资项目多在香港及美国上市，包括传奇生物；不只是资金提供方，更是企业的跨境合作的价值赋能者。我们专注的不只是一支基金，我们在铸就一个生态。过去十年的投资经历及结果验证了投资逻辑的正确性。我们在探索及实践中国人的投资方法论。

研发客：您来到香港发展有没有什么感触？香港作为一个独特的连接点，它承载了您人生中哪些未能被其他地方满足的期待？

柳达：

过去30多年，我生活在纽约、北京及香港，平均在每个城市生活及工作超过10年，足以了解那座城市。香港是全球华人的福地。香港在过去185年是一个移民城市，经历了很多沧桑变迁，包括在二次世界大战中，由于日本人的入侵屠杀导致人口大量减少。新移民，无论来自哪里，都是香港的新鲜血液。有人离开香港也是自己的选择，不要政治化及情绪化。大浪淘沙，香港吸引更多让香港更具备全球竞争力的新移民。

香港需要新的定位及对标，多年以来，香港一直对标新加坡。我认为在百年大变局的历史阶段，香港更应该对标丹麦及芬兰。丹麦拥有诺和诺德，芬兰拥有诺基亚等世界级的科技创新企业。凭借中国人的智慧与勤奋，香港有机会诞生世界级的科学企业。中国人运营企业的方式源于中国几千年的智慧，及包容学习其他优秀文化及经验。中国人有自己独立于英美的企业文化及运行全球企业的方式，与时俱进，香港是一个非常理想的实践地方。

在个人方面，我希望在香港构建一流竞争力的亚洲生命科技投资基金，服务香港，服务中国，服务亚洲，实现生命科技创新的普惠共赢。亚洲是亚洲人的亚洲。

编辑 | 姚嘉

yao.jia@PharmaDJ.com 

访问研发客网站，深度报道和每日新闻抢鲜看